Cómo los programas de fidelización salvan a las compañías aéreas

Las compañías aéreas no son ajenas a los mercados de financiación de deuda: históricamente, los aviones, las puertas de embarque y otros activos se han utilizado como garantía para las estructuras de deuda. Pero en 2020, por primera vez en la historia, las compañías aéreas estadounidenses garantizaron los flujos de caja futuros de sus programas de fidelización para recaudar miles de millones en préstamos.

El United fue el primero en hacer la jugada, recaudar 6.800 millones de dólares en junio, pero Espíritu y Delta rápidamente siguió su ejemplo con 850 y 9 000 millones de dólares respectivamente. Y en marzo de 2021, American Airlines estableció un nuevo récord para la mayor transacción de financiación de la historia de la aviación, con un total de 10 000 millones de dólares respaldada por la propiedad intelectual y los flujos de caja asociados al programa AAdvantage.

Estas ofertas (y el aumento del nivel de información sobre los programas) han abierto el telón de los notables valores que se atribuyen a los programas de fidelización de las compañías aéreas. AAdvantage y MileagePlus, según sus valores empresariales proyectados, son significativamente más valiosas que las respectivas compañías aéreas (American y United), según su capitalización bursátil en ese momento.

¿Qué pasa? ¿Por qué solo vemos esto ahora? La respuesta, por supuesto, es la presión de la pandemia, que ha puesto de relieve un activo hasta ahora infrautilizado.

La lealtad como salvavidas

Cuando los viajes en avión cayeron fondo, los programas de fidelización destacaron por su resiliencia. Aunque la gente había dejado de volar, seguían gastando en los socios del programa, específicamente en las tarjetas de crédito de marca compartida. La acumulación de fuentes no aéreas (actividades distintas de volar) representa ahora más de la mitad de todas las millas acumuladas en los principales programas. Este tipo de gastos ha demostrado ser una cobertura natural durante las recesiones.

Luc Bondar, presidente de MileagePlus de United Airlines, ve un patrón recurrente. En una entrevista reciente que realizamos como parte de un acto para el Centro de Aviación, dijo Bondar: «Tenemos un gran punto de prueba en el que el sector de la aviación ha estado suprimido drásticamente durante períodos agudos y el programa de fidelización, aunque lo siente, ha fracasado mucho menos y ha podido superar la competencia». Debido a la diversificación del gasto, señaló, los programas de fidelización han tenido flujos de caja estables, resilientes y predecibles, y márgenes de EBITDA estables en el negocio.

A medida que la crisis hizo que el número de pasajeros se desplomara, encontrar fuentes de liquidez pasó a ser una misión fundamental, dijo Bondar. Las fuentes tradicionales de liquidez incluyen la venta anticipada de millas a los socios y las exclusiones de capital del programa de fidelización.

El United evaluó estas formas tradicionales de aprovechar el programa de fidelización. «Nos sentamos y nos desafiamos a nosotros mismos a adoptar un enfoque más creativo, reconociendo que nos dedicamos a este increíble negocio y, sin embargo, nunca aprovecharíamos al máximo ese valor en el mercado», dijo Bondar. En un giro innovador de los acontecimientos, el United creó una nueva estructura que, si bien mantenía la plena propiedad de su programa, lograba desbloquear el acceso al capital en condiciones favorables.

¿A qué precio?

Las cifras son, sin duda, impresionantes. Con 24 000 y 22 000 millones de dólares, respectivamente, las valoraciones proforma reveladas de AAdvantage y MileagePlus superaron las capitalizaciones bursátiles de las propias compañías aéreas en ese momento (6 500 y 10 000 millones de dólares el 1 de julio de 2020). La idea misma parece inconcebible; sin embargo, cuando American y United aprovecharon sus programas de financiación, ambos proyectaron precisamente eso.

Quizás la prueba más reveladora sea el ritmo al que las compañías aéreas podían obtener financiación mediante la garantía de sus programas de fidelización. Utilizar los programas de fidelización en lugar de las compañías aéreas como garantía ha dado importantes dividendos, con descuentos de riesgo de entre el 2 y el 3,5%. Esto demuestra que, aunque los dos negocios (la aerolínea y el programa) están claramente entrelazados, los inversores consideran que los programas de fidelización son negocios menos riesgosos en comparación con las compañías aéreas.

A medida que el mercado se está dando cuenta del valor subyacente de los programas de fidelización, es probable que atraigan mucha más la atención de la dirección y los consejos de administración, así como de los inversores.

¿Lealtad a qué?

La nueva estructura de financiación desplegada por United y otros proporciona una nueva dimensión al debate actual sobre si las compañías aéreas deben escindir o no sus programas de fidelización. Tanto los opositores como los defensores de las exclusiones de capital apuntan a la Experiencia Air Canada en este contexto.

Creada en 1984, Air Canada creó Aeroplan como una empresa independiente en 2002. De 2005 a 2008, la compañía madre de Air Canada, ACE, vendió Aeroplan progresivamente, dejando a Air Canada sin participaciones en el programa, pero con un acuerdo de 15 años en vigor que estipulaba los acuerdos comerciales entre ambas (incluido el acceso a los asientos de premio).

En 2017, unos años antes de que se acabara el plazo del acuerdo, Air Canada anunció su intención de no renovarlo y, tras amplias negociaciones, Air Canada volvió a comprar el programa por 517 millones de dólares canadienses, además de asumir el pasivo pendiente. Dado que Aeroplan generó más de 3000 millones de dólares canadienses en beneficios acumulados (EBITDA ajustado) durante el período 2005-2017, el valor de la transacción prima facie puede parecer bajo, pero más que nada ilustra el apalancamiento de la aerolínea como el principal proveedor de acceso preferencial a asientos bonificados. Sin un acceso preferencial a los asientos, el programa tendrá problemas.

De ahora en adelante

Centrarse únicamente en la estructura de propiedad o en las posibilidades de supervivencia del programa o de la aerolínea por sí solos no hace justicia a la capacidad demostrada de generar valor con estos programas. Como nos dijo Bondar: «Creo que es un tanto académico tener un debate en torno a cuál es el valor y si realmente vale tanto. MileagePlus no tendría el mismo valor sin esta relación con United. La realidad es que vale tanto como parte… de una relación cohesiva con la aerolínea. Juntos podemos generar este increíble valor que representa el programa».

Con el nuevo enfoque en los programas de fidelización, las compañías aéreas harían bien en considerar cómo el programa de fidelización puede desempeñar más que su papel actual, de forma sostenible y equitativa.