¿Cuál es su coste de capital real?

Cuando los ejecutivos evalúan una posible inversión, ya sea para construir una nueva planta, entrar en un nuevo mercado o adquirir una empresa, sopesan su coste con los flujos de caja futuros que esperan que se deriven de ella. Para asegurarse de que comparan manzanas con manzanas, descuentan esos flujos de caja futuros para llegar a su valor actual neto. Estimar la tasa a la que se van a descontar los flujos de caja (el coste del capital social) es una parte integral del ejercicio, y la elección del tipo tiene un efecto significativo en las estimaciones del valor de un proyecto o de una empresa. Por ejemplo, si hubiera realizado recientemente una valoración de flujo de caja con descuento, o DCF, en el gigante de telefonía móvil Vodafone, con sede en el Reino Unido, lo habría descubierto cambiando la tasa de descuento del 12%% a 11,6%—un cambio que no es importante— habría aumentado el valor estimado de la empresa en un 15%%, o 13.400 millones de libras.

Por supuesto, no todas las empresas o proyectos son tan sensibles a los cambios en las tasas de descuento, pero aun así, si una empresa aplica de forma rutinaria un coste de capital demasiado alto a la valoración de sus proyectos, rechazará valiosas oportunidades que sus competidores aprovecharán con gusto. Fijar el tipo demasiado bajo, por otro lado, casi garantiza que la empresa dedicará recursos a proyectos que erosionarán la rentabilidad y destruirán el valor para los accionistas. El hecho de que las empresas tiendan a liquidar con una tasa de descuento y a utilizarla como referencia financiera durante períodos prolongados, independientemente de los cambios que se produzcan en la empresa o en sus mercados, solo agrava la probabilidad de error.

La fórmula estándar para estimar el coste del capital social (o, según su perspectiva, la tasa de rendimiento de las acciones exigida por el inversor) es el modelo de precios de los activos de capital (CAPM). La fórmula, que se ha mantenido prácticamente sin cambios durante casi cuatro décadas, establece que el coste de capital de una empresa es igual a la tasa de rendimiento libre de riesgo (normalmente el rendimiento de un bono del Tesoro a diez años) más una prima que refleje el riesgo adicional de la inversión en cuestión. La prima es la diferencia histórica entre el tipo libre de riesgo y el tipo de rendimiento del mercado de valores en su conjunto (medida con un índice como el S&P 500) multiplicada por un número de ajuste para reflejar la volatilidad de la acción y el grado en que históricamente se ha movido al alza o a la baja con el mercado.

El número de ajuste se denomina beta de la acción y su cálculo ha sido motivo de frustración durante mucho tiempo. Un mensaje que oímos repetir en cientos de conversaciones con ejecutivos corporativos y banqueros de inversión es que falsifican sus estimaciones de la beta porque la experiencia y la intuición les dicen que es una medida poco fiable del riesgo de una acción. En consecuencia, creen que la fórmula CAPM produce sistemáticamente tasas de descuento inadecuadas. Estos profesionales no son los únicos que tienen dudas; un número cada vez mayor de académicos también han empezado a cuestionar las suposiciones básicas en las que se basa la CAPM y la versión beta. Y las implicaciones prácticas de estas reservas son claras: si las medidas del coste de capital de una empresa basadas en la beta no son fiables, la utilidad del ejercicio de valoración en sí es cuestionable.

Como alternativa al CAPM y a la versión beta, hemos desarrollado un nuevo enfoque prospectivo para calcular el coste de capital de una empresa, denominado modelo de precios de capital derivado del mercado (MCPM). Este modelo se basa en los precios negociados de las opciones sobre acciones de una empresa, lo que significa que incorpora las mejores estimaciones del mercado sobre la volatilidad futura de los precios de las acciones de esa empresa, en lugar de utilizar datos históricos como en el caso del CAPM. Nuestros estudios muestran que los tipos de descuento que ofrece el MCPM son más realistas, especialmente desde la perspectiva del inversor corporativo, que los tipos generados por el CAPM.

¿Qué pasa con el CAPM?

No es difícil entender por qué los profesionales sospechan de la CAPM. Los cálculos basados en la versión beta producen normalmente estimaciones del coste de capital que van en contra del sentido común. Tomemos el caso del Apple Computer a mediados de la década de 1990. Antes del regreso del fundador y CEO Steve Jobs en 1998, Apple era un desastre. Su cuota de mercado estaba disminuyendo, sus beneficios se estaban deteriorando y el precio de sus acciones había caído hasta un solo dígito. Intuitivamente, se podría pensar que los inversores en ese momento habrían esperado una tasa de rentabilidad bastante alta del dinero que invirtieron en la empresa.

Sin embargo, según los cálculos del CAPM, el coste del capital social de Apple al final de sus cinco años más tormentosos (de 1993 a 1998) habría sido de solo el 8%%, dada la beta generada por los datos de ese período. Por el contrario, el coste de capital equivalente de IBM en 1998 habría sido de 12%, porque su beta era el doble que la de Apple, a pesar de que el precio de sus acciones durante el período se había movido con mucha menos fuerza y sus perspectivas de negocio eran mucho más prometedoras. Es más, el coste teórico del capital social de Apple en 1998 fue inferior a los 8,5% rendimiento que los inversores en bonos habrían exigido a la empresa, lo cual no tiene sentido, ya que los tenedores de bonos tienen derecho previo a las ganancias de la empresa en términos de pago de intereses y a sus activos en caso de quiebra. Nuestra investigación sugiere que anomalías como estas pueden atribuirse a uno o más de los tres problemas básicos.

Conflicto entre volatilidad y correlación.

Como en el caso de Apple e IBM, las diferencias perversas en las cifras del coste del capital suelen ser una consecuencia directa del hecho de que la beta es una medida tanto de la correlación como de la volatilidad. El cálculo específico de la versión beta es:

Aunque las acciones de Apple estuvieron casi el doble de volátiles que las de IBM durante los cinco años que analizamos (52% la volatilidad de las acciones de Apple en comparación con el 28%% para IBM), su correlación con el movimiento del mercado fue solo una cuarta parte (0,105 de Apple frente a 0,425 de IBM). La baja correlación compensó con creces la alta volatilidad, lo que se tradujo en una beta de 0,47 para Apple, frente a 1,09 de IBM. Con un tipo libre de riesgo del 5,2% y una prima de riesgo histórica del mercado de valores del 6%, estas betas produjeron los resultados perversos que observamos.

Ajustar la correlación puede distorsionar las estimaciones del riesgo, pero hay una razón para hacerlo. Desde la perspectiva de un inversor profesional y diversificado —que la teoría financiera supone (de manera algo cuestionable) que es el perfil de todos los inversores—, una acción que tenga una correlación baja con el mercado puede servir de cobertura diversificadora, una forma de reducir el riesgo general de la cartera de acciones del inversor. Una cartera que contenga acciones con una correlación baja será menos volátil que una que no la contenga, ya que las acciones con una correlación baja cambiarán de forma independiente del resto de la cartera. Por lo tanto, se podría argumentar que el valor de cobertura de una acción con una baja correlación para los inversores justifica un menor coste del capital social.

Pero si bien eso podría ser cierto para los inversores diversificados, la cobertura no tendría ningún valor para los inversores corporativos más centrados, que esperan una rentabilidad total de sus inversiones que los compense por los riesgos totales que están asumiendo. En general, los inversores corporativos no tratan de reducir el riesgo diversificándolo, sino que lo controlan mediante una buena gestión de las operaciones. El valor adicional que crean al gestionar bien diferencia el desempeño de su empresa del de las demás. Como mitigan sus riesgos de inversión mediante una gestión sólida en lugar de mediante la diversificación, necesitan una mayor rentabilidad de sus inversiones en consonancia con su tarea más exigente. (Consulte el documento de trabajo «Nuevos actores, nuevas reglas y nuevos incentivos: las finanzas corporativas requieren nuevas métricas», de James J. McNulty y Tony D. Yeh [Pacifica Strategic Advisors, 2001] para obtener más información sobre las métricas de adquisiciones y rentabilidad de los proyectos para el director corporativo.)

Confianza en datos históricos.

El segundo problema de la beta es que la volatilidad de la acción y su correlación con el mercado se calculan con datos de algún período anterior, que puede remontarse tan solo 150 días de negociación o hasta cinco años. Lamentablemente, las estimaciones de la beta son notoriamente sensibles a los cambios menores en el período de tiempo utilizado. Por ejemplo, hace poco actuamos como árbitros en una disputa entre los departamentos de tesorería y finanzas de una multinacional con sede en el Reino Unido, en la que las estimaciones beta de los dos departamentos diferían considerablemente. Hemos demostrado que incluso pequeñas alteraciones, como un cambio de dos días en el día de muestreo (utilizando las cotizaciones bursátiles del viernes en lugar de las del miércoles) para calcular la beta, generaban betas muy diferentes, de 0,70 y 1,41. Ambas betas eran igual de válidas en un sentido computacional, entonces, ¿cómo podría alguna de las dos pretender ser un útil predictor del futuro?

El problema del uso de los datos históricos se puede evitar, en parte, incluyendo las previsiones de la volatilidad futura en la fórmula beta. No son tan difíciles de encontrar: los operadores de opciones, al fin y al cabo, se ganan la vida negociando según las previsiones de volatilidad. Pero nadie ha ideado aún un método para predecir con precisión la correlación futura de una sola acción con el mercado. Incluso para una empresa diversificada como GE, el rendimiento pasado no es un indicador útil de correlación. La correlación continua a un año de las acciones de GE con el S&P 500, del que es un componente importante, ha oscilado entre 0,55 y 0,85 en los últimos cuatro años. De hecho, muchos académicos creen que la correlación entre las acciones y el mercado de una empresa cambia constantemente y varía aleatoriamente entre —1 (perfectamente correlacionada de forma negativa) y +1 (perfectamente correlacionada). Como las correlaciones son tan variables, está claro que no tiene sentido calcular un tipo de descuento utilizando los datos de correlación históricos; sin embargo, esto es exactamente lo que tiene que hacer si basa su coste del capital social en la beta.

Indiferencia ante el período de espera.

Una tercera fuente de problemas con las cifras del coste del capital de CAPM es que una empresa normalmente calcula solo una estimación de su tasa de descuento, que se aplica a todos los proyectos futuros en los que pueda invertir, independientemente de la vida o el horizonte, ya sean dos o diez años. El uso de un solo término puede engañar gravemente a los inversores corporativos, ya que el período de tenencia de una inversión de capital tiene un fuerte impacto en su valor.

Tanto la teoría de las opciones como la experiencia en la negociación de opciones nos dicen que el riesgo marginal de una inversión (el riesgo adicional que asume una empresa por unidad de tiempo) disminuye en función de la raíz cuadrada del tiempo. Si se espera que una inversión valga la pena$ 100 en un año, pero tiene una volatilidad proyectada del 20%%, entonces su precio esperado tiene una alta probabilidad de oscilar entre $ 80 y$ 120 (un rango de desviación estándar en un año). Pero si se espera que una inversión valga la pena$ 100 en cuatro años y tiene la misma volatilidad proyectada, entonces su precio esperado probablemente oscile entre$ 60 y$ 140 (un rango de desviación estándar en cuatro años). En otras palabras, aumentar el período de tenencia de uno a cuatro años reduce el riesgo anual de la inversión en un 50%% (es decir, $ 20 en un año en comparación con$ 40 en cuatro años).

La caída del riesgo marginal sirve para reducir la tasa de descuento anual. Un inversor que necesita un 21% el coste de capital de una inversión en acciones de un año, por ejemplo, requeriría un 13,5% tasa anual de una inversión en acciones a cinco años de riesgo similar. El riesgo general de una inversión a más largo plazo es sin duda mayor que el de una inversión más corta: cinco años de 13,5% es mayor de un año de 21%. Sin embargo, el riesgo aumenta a un ritmo descendente con el tiempo, como se refleja en la diferencia entre los tipos anualizados en los diferentes plazos. Al igual que ocurre con los tipos de interés de la deuda, se deben tener en cuenta las estructuras temporales al calcular las tasas de rentabilidad del capital.

Presentamos el MCPM

El modelo de precios de capital derivado del mercado evita por completo los problemas que enturbian a la fórmula CAPM. Nuestro enfoque se basa en la información que se puede obtener de los rendimientos de los bonos del gobierno, los bonos corporativos y los precios negociados de las opciones. No incorpora ninguna medida de la correlación histórica entre acciones y mercado, sino que se basa en las estimaciones de la volatilidad futura derivadas del mercado de opciones. Es más, el plazo de la inversión se calcula en el tipo, lo que significa que el MCPM se personaliza para adaptarse a la vida útil prevista de una inversión de capital.

El MCPM se basa en la premisa de que los inversores necesitan una compensación por tres tipos de riesgos. El primer tipo, que denominamos riesgo de confiscación nacional, mide el riesgo de que un inversor pierda el valor de su inversión a causa de una política nacional (la expropiación, por ejemplo, o los impuestos confiscatorios o una política monetaria flexible que provoque una inflación descontrolada). El segundo tipo, el riesgo de impago corporativo, refleja el riesgo adicional de que una empresa deje de pagar como resultado de una mala gestión, independientemente de las consideraciones macroeconómicas. El tercer tipo, el riesgo de rentabilidad de las acciones, refleja el riesgo adicional que asume un inversor en acciones, ya que su derecho residual sobre los beneficios de la empresa es secundario a las reclamaciones de los tenedores de deuda en caso de quiebra o de otro tipo.

Poner un valor numérico a los dos primeros tipos de riesgo es bastante sencillo. La compensación por el riesgo de confiscación nacional es el tipo de interés de los bonos del gobierno durante un período de tiempo determinado. El riesgo de impago corporativo es la prima por encima del tipo de interés de los bonos del gobierno que las empresas pagan para obtener fondos. Para las empresas que negocian activamente con bonos corporativos, el rendimiento de los bonos refleja el riesgo de confiscación nacional y el riesgo de impago corporativo. Tomemos a GE, por ejemplo. La barra lateral «Estructura temporal de los rendimientos de los bonos de GE» muestra cuánto del riesgo de impago de GE es nacional y cuánto es corporativo en un período de diez años. El rendimiento a cinco años de los bonos de GE, por ejemplo, es del 4,72%, de los cuales 4,49% se debe al riesgo de confiscación nacional y al 0,23% restante% es una compensación por una posible quiebra empresarial.

Estructura temporal de los rendimientos de los bonos de GE

Este gráfico muestra la rentabilidad que los tenedores de bonos esperan de la deuda de GE en un rango de vencimientos. Las áreas de color gris claro representan los rendimientos

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Es un poco más complicado calcular el tercer tipo de riesgo: la prima adicional que los accionistas exigen como compensación por su posición al final de la línea de liquidación. Hemos dividido el cálculo en cuatro pasos. Una vez calculada la rentabilidad excedente de la renta variable (el tipo necesario para compensar a los inversores por el riesgo de rentabilidad de la renta variable) de un período determinado como porcentaje anual, se añade al rendimiento estimado de los bonos corporativos con un vencimiento equivalente para obtener el coste de las acciones derivado del mercado. Ilustramos cada paso calculando el coste del capital para el mandato de cinco años de GE.

Paso 1: Calcular el precio de equilibrio a plazo

El primer paso es averiguar qué tan bien debe funcionar la cotización de las acciones para compensar a los inversores en renta variable por su riesgo adicional. Para ello, empecemos por determinar las ganancias de capital mínimas que necesitarán los inversores en acciones. La definición estándar de rentabilidad de las acciones es la suma de la tasa de ganancias de capital y la rentabilidad por dividendo, de manera más formal:

Como la rentabilidad del capital debería ser superior a la rentabilidad de la deuda, se deduce que la tasa mínima de ganancia de capital que los inversores en acciones exigen para una acción no puede ser inferior a la diferencia entre la rentabilidad de la deuda y la rentabilidad por dividendo:

La tasa de rendimiento de la deuda es la misma que la del rendimiento de los bonos. El rendimiento por dividendo se puede obtener dividiendo el pago actual de dividendos previsto por la empresa entre el precio de la acción. Las investigaciones muestran que el dividendo actual es un buen indicador del flujo de dividendos a largo plazo de una empresa, probablemente porque las empresas se esfuerzan conscientemente por no sorprender a los mercados con cambios inesperados en sus políticas de distribución financiera. Todos los cambios de este tipo se anuncian normalmente con bastante antelación. Para GE, por lo tanto, estimamos que el rendimiento por dividendo esperado actual es del 2,44% dada la previsión de pago de la empresa de 72 centavos y el precio actual de las acciones de$ 29,50 (al 26 de junio de 2002). Restando esto del rendimiento del bono a cinco años (4,72%, según lo determinado anteriormente) nos indica que la tasa anual mínima requerida de ganancias de capital para una inversión a cinco años es del 2,28%.

Cuando tengamos un número para la tasa mínima de ganancias de capital requerida, podemos calcular el precio que debe alcanzar una acción al final del período para obtener esa tasa de rendimiento mediante la fórmula estándar para el valor futuro:

dónde n es la duración en años del período de tenencia del inversor. Aplicar esta fórmula al precio actual de GE de$ 29,50 y una tasa mínima de ganancias de capital del 2,28% (el tipo de interés de la fórmula), comprobamos que el precio mínimo aceptable de las acciones en cinco años es $ 33,02. Si los inversores esperan que las acciones de GE no lleguen$ 33,02 en cinco años, deberían comprar bonos de GE a cinco años en su lugar.

Paso 2: Estime la volatilidad futura de las acciones

Una vez calculados el precio mínimo aceptable de las acciones, determinamos la probabilidad de que una empresa no alcance el precio objetivo, ya que los inversores en renta variable necesitan una compensación por el riesgo de rentabilidad inferior. Para ello, analizamos los precios de las opciones, que reflejan el nivel de incertidumbre del mercado sobre la capacidad de una empresa para ofrecer los flujos de caja esperados. Si hay una incertidumbre considerable, las acciones serán muy volátiles hasta que los flujos de caja reales demuestren lo contrario.

Determinamos el grado de volatilidad mediante el modelo de precios de Black-Scholes, que es la forma estándar de estimar el valor de las opciones. Black-Scholes se basa en cinco ingredientes: la volatilidad, el precio actual de las acciones, el precio de ejercicio de la opción, el período hasta el vencimiento y el tipo de interés vigente de los bonos de la empresa durante el resto de la vigencia de la opción (lo que refleja el riesgo de impago). Dado el precio de una opción, sus condiciones y el tipo de interés vigente, podemos utilizar la fórmula para calcular la variable restante, es decir, las expectativas del mercado sobre la volatilidad de una acción de aquí al vencimiento de la opción. Por lo tanto, si una opción de cinco años de GE tiene un precio de$ 7,37, un precio de ejercicio de$ 35, y el precio actual y el coste de los fondos para comprar la opción son$ 29,50 y 4,49% respectivamente, podemos determinar que la acción tendrá una volatilidad del 35%%. (Para obtener más información sobre las opciones y el modelo Black-Scholes, consulte la barra lateral «Cómo funcionan las opciones»).

Cómo funcionan las opciones

Una opción sobre una acción es un contrato que otorga al tenedor el derecho, pero no la obligación, de comprar o vender una acción ordinaria de una empresa a un precio

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Paso 3: Calcular el coste del seguro de siniestro

En este paso, combinamos nuestra estimación de la volatilidad con el precio de equilibrio a plazo para determinar el precio que los inversores estarían dispuestos a pagar y asegurarnos contra la posibilidad de que sus acciones caigan por debajo del precio de equilibrio a plazo. Esta es la prima que refleja el riesgo adicional del capital respecto a la deuda.

Una vez más, ese número se puede obtener mediante el modelo de precios de Black-Scholes. Esta vez, sin embargo, el objetivo es calcular el valor de una opción de venta teórica a cinco años (el derecho a vender en cinco años las acciones que posee un inversor). El precio de ejercicio de la opción es el precio de equilibrio a plazo ($ 33.02), la volatilidad es la de la opción de compra negociada y el tipo de interés es el tipo de deuda corporativa. Para GE, el precio de una opción de venta a cinco años resulta ser$ 7,75, dado el precio al contado de la acción de$ 29,50, una volatilidad del 35%%, y un 4,72% rendimiento de los bonos corporativos.

Paso 4: Obtenga la rentabilidad excedente anualizada de las acciones

La última etapa del cálculo de la rentabilidad excedentaria consiste en expresar el coste en dólares de este «seguro» en forma de prima anual. Para ello, dividimos el precio teórico de la opción de venta entre el precio al contado de las acciones de GE y lo convertimos en un porcentaje anual mediante la siguiente fórmula de anualización:

El término hace referencia al horizonte de inversión, en este caso cinco años. Si aplicamos esta fórmula de conversión al precio de venta teórico que calculamos para GE, obtenemos una tasa de rentabilidad excedentaria del 6,02%%. (Estrictamente hablando, deberíamos convertir el tipo de interés de los bonos de GE en un tipo de cupón cero, pero por motivos de sencillez, hemos utilizado el tipo de interés par-bono de GE de 4,72%.)

Tras obtener la prima de riesgo de la renta variable de un período determinado como porcentaje anualizado, podemos obtener el tipo de MCPM añadiendo la prima al rendimiento de los bonos de la empresa con el vencimiento correspondiente. En el caso de GE, añadir la rentabilidad excedente de capital a cinco años del 6,02%% al rendimiento de los bonos a cinco años de GE de 4,72% nos da una tasa de coste del capital social a cinco años de 10,74%. La barra lateral «Estructura temporal de los costes de capital de GE» muestra el coste de las acciones de GE en una variedad de horizontes de inversión. La estructura del coste de las acciones en declive refleja la forma en que el tiempo afecta al impacto de la volatilidad en el valor.

Estructura temporal de los costes de capital de GE

Este gráfico muestra las tasas de coste del capital del MCPM de GE para plazos de uno a diez años. El tipo de interés MCPM se compone de dos componentes: el rendimiento de los

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Aunque es más fácil calcular los MCPM para las grandes empresas, como GE, que negocian muchas opciones y futuros sobre sus acciones en una amplia gama de vencimientos, también es posible obtener tipos significativos para las empresas más pequeñas. Por lo general, imputamos los datos faltantes analizando las opciones emitidas en empresas comparables durante el período en cuestión o extrapolando opciones con plazos más cortos o más largos, o ambas.

¿En qué medida es mejor el MCPM?

Como ocurre con cualquier fórmula o teoría nueva, el MCPM debe juzgarse por sus resultados. ¿Genera tasas de descuento más razonables e intuitivas que el CAPM? Sin duda, descubrimos que la tasa de MCPM de 1998 para Apple tenía más sentido, con 19,2% que su coste de capital de CAPM era de 8%. Hicimos comparaciones similares de las cifras de MCPM y CAPM para cientos de empresas de una amplia gama de sectores con el mismo resultado.

Pensemos en el negocio de las empresas eléctricas antes de la desregulación. La mayoría de los inversores y analistas estuvieron de acuerdo en que el coste del capital de las empresas de servicios públicos no debería haber variado mucho entre las empresas o incluso entre los países. Al fin y al cabo, se trataba (y es) de una empresa madura que ofrecía un servicio básico, utilizando tecnologías bien establecidas. De hecho, dado que las empresas de servicios públicos reguladas solían tener flujos de caja predecibles, casi tan regulares como los cupones de un bono, sus cotizaciones bursátiles solían comportarse como las cotizaciones de los bonos corporativos. Sin embargo, el cálculo estándar del CAPM implicaba tasas de descuento que variaban considerablemente, desde el 5,1% a 10.3%. Si analizamos detenidamente, descubrimos que el origen del problema era el conflicto de correlaciones: los servicios públicos antes de la desregulación variaban mucho más en su grado de correlación histórica con el mercado de valores que con el mercado de bonos. El cálculo del MCPM, que elimina por completo el efecto distorsionador de la correlación con el mercado de valores, arrojó cifras que estaban mucho más cerca unas de otras, que oscilaban entre solo el 9,9% a 11,5%.

También analizamos la industria biotecnológica. En este caso, el CAPM pareció comprimir las cifras del coste del capital en un rango excesivamente estrecho. Tomemos como ejemplo a Genomic Solutions, una empresa más nueva que salió a bolsa en el año 2000. Antes de la OPI, Genomic Solutions era propiedad exclusiva de inversores de capital riesgo, que esperaban una rentabilidad del capital del 30%% o más. Después de solo un año cotizando en bolsa, los banqueros que utilizaban CAPM estimaron que el coste de capital de la empresa era de solo 12%, un ritmo similar al de los actores establecidos de la industria. Anomalías como esta desaparecen si se utiliza MCPM en su lugar. De las diez empresas de biotecnología que analizamos, las tarifas de las que recién cotizaron en bolsa eran consistentemente más altas que las tarifas de las empresas establecidas. (Consulte la barra lateral «Costes de capital estimados para las empresas de biotecnología»).

Costes de capital estimados para las empresas biotecnológicas

Este gráfico compara las tasas de coste de las acciones del MCPM con las estimaciones del CAPM de varias empresas de biotecnología. Algunas son empresas emergentes sin trayectoria

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Más pruebas convincentes provienen de nuestro análisis de 32 fideicomisos de inversión inmobiliaria (REIT) que cotizan en bolsa. El reglamento exige que 90% de los flujos de caja de estas empresas se paguen a los inversores en forma de dividendos. Cuanto mayores sean los flujos de caja, por supuesto, mayor será el valor inmediatamente realizable del REIT para sus inversores. Como resultado, los precios del REIT tienden a negociarse como un múltiplo de sus flujos de caja actuales (específicamente, los fondos de operaciones (FFO), dividido por el precio de las acciones, los que tienen flujos de caja más confiables cotizan en múltiplos más altos. Por lo tanto, es de esperar que las tasas de descuento se correlacionen negativamente con los múltiplos del FFO. Pero como muestra la exposición «Comparación del CAPM y el MCPM para los fideicomisos de inversión inmobiliaria», para los REIT que analizamos, casi no hay relación entre los múltiplos del FFO y las tasas de descuento del CAPM. Una vez más, el culpable es la correlación entre acciones y mercados. Algunos de los REIT con rendimientos más bajos también tenían una correlación de mercado alta, lo que se tradujo en un tipo de CAPM alto y viceversa. Por el contrario, trazar los múltiplos del FFO frente a los tipos de MCPM revela una relación significativa.

Comparación del CAPM y el MCPM para los fideicomisos de inversión inmobiliaria

Estos gráficos comparan los tipos de CAPM y MCPM con los múltiplos del FFO de 32 fideicomisos de inversión inmobiliaria. Los múltiplos FFO (capitalización bursátil dividida por

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No nos hacemos ilusiones de que nuestro enfoque para calcular el coste del capital será la última palabra. Sin embargo, este método debería ser útil para los directores ejecutivos y directores financieros que necesitan alcanzar los objetivos de rentabilidad total para satisfacer a los accionistas. El MCPM es una medida de rentabilidad total que no se diluye con conjeturas sobre la correlación de una acción con un índice, y tiene la ventaja de que se basa en las expectativas del mercado prospectivas, no en datos históricos. Esto es útil, ya que son las mismas expectativas de los inversores que están incluidas en la cotización actual de las acciones de la empresa. La gestión del riesgo financiero ha evolucionado mucho en los últimos 50 años con el desarrollo de mercados con una gran liquidez de opciones sobre acciones y futuros. El MCPM permite a los directores corporativos aprovechar la rica información que ofrecen estos mercados para determinar las tasas de descuento que pueden ayudarlos a aumentar su probabilidad de crear valor para los accionistas al tomar decisiones importantes de asignación de capital o evaluar el valor de las adquisiciones.