Repensar la valoración para no perderse una buena oferta

Las probabilidades de que una adquisición tenga éxito son altas, algo que los estudios han demostrado una y otra vez, pero los ejecutivos no dan señales de perder el interés por las fusiones y adquisiciones. Incluso Dell, famosa por evitar las adquisiciones en favor del crecimiento orgánico, ha tirado la toalla con su Adquisición de Perot Systems por 5 000 millones de dólares.

Lo más habitual en los análisis retrospectivos de las fusiones y adquisiciones son los efectos de lo que llamaremos falsos positivos, en los que, en retrospectiva, queda claro que un esfuerzo de adquisición fue defectuoso desde el principio. Pero lo que puede ser una preocupación igual de importante es la cuestión de los falsos negativos, en los que las adquisiciones constructivas se pierden debido a las bajas ofertas limitadas por metodologías de valoración anticuadas.

Hemos creado un marco que permite a la empresa adquirente evitar el sesgo en la valoración que a menudo lleva a conclusiones equivocadas. Para ello, combinamos dos marcos distintos: el primero es el Modelo estratégico Three Horizon desarrollado por McKinsey. El otro es un proceso llamado Ingeniería de oportunidades (OE) que inculca una forma diferente de ver el valor.

El modelo 3 Horizons divide la estrategia en tres partes.

1. Horizon 1 (primer semestre) representa las operaciones principales actuales de una empresa que produce el flujo de caja necesario para mantener las operaciones, cumplir con las expectativas de los inversores e invertir en el crecimiento futuro.
2. Horizon 2 (segundo semestre) representa a las empresas que generan flujos de ingresos de rápido crecimiento. Puede que no estén haciendo una contribución tan importante a la rentabilidad o al flujo de caja en este momento, pero prometen hacerlo en dos o tres años.
3. Horizon 3 (H3) representa oportunidades de crecimiento futuro que pueden adoptar la forma de nuevos productos, servicios, capacidades y quizás ampliaciones a zonas no adyacentes que son muy prometedoras pero muy inciertas.

Para definir el valor total de las adquisiciones, analice los activos del objetivo y asígnelos a los Tres Horizontes de la adquirente para entender cómo añaden valor. En general, cuantos más horizontes alcancen los activos de un objetivo, más sólida y valiosa será la adquisición.

Como los Tres Horizontes representan diferentes niveles de incertidumbre, hay que gestionarlos y valorarlos de forma diferente. Aquí es donde entra en juego Opportunity Engineering. El mayor nivel de incertidumbre asociado a H2 y H3 requiere una metodología de valoración actualizada que tenga en cuenta más que el valor actual neto (VAN) del objetivo. Lo llamamos el valor de oportunidad (OV) de un activo. Piense en OV como la captura del valor potencial de los activos del segundo y tercer semestre del objetivo si tienen éxito. Los dos juntos, VAN + OV, ofrecen una valoración inclusiva pero no exagerada. En las conversaciones con los gestores descubrimos que incluso los adquirentes con experiencia no tienen en cuenta nada más allá de los activos del primer semestre de un objetivo a la hora de llegar a un precio de oferta.

El tercer componente de la ingeniería de oportunidades es lo que llamamos valor de abandono [AV]. AV es el resultado de tener la flexibilidad, pero no la obligación, de vender la totalidad o parte de la adquisición en el futuro si no funciona como se esperaba. Esto crea un valor real porque el dinero se puede redistribuir en otros lugares. Descubrimos que esto rara vez se tiene en cuenta porque no se puede captar mediante un análisis del VAN que se base en un conjunto lineal de proyecciones, pero una aproximación del AV a menudo se puede capturar utilizando modelos simples de precios de opciones.

La combinación de las tres fuentes de valor ofrece una forma diferente y potente de analizar las adquisiciones en las que: Valor objetivo = VAN + OV + AV.

Pensemos en el ejemplo de una empresa bancaria real que perseguía una adquisición importante valorada en 800 millones de dólares según el análisis del VAN. Perdió la adquisición a manos de un archirrival que hizo una oferta de 840 millones de dólares. El objetivo tenía activos del segundo y tercer semestre que nunca se valoraron porque no generaban flujo de caja y, por lo tanto, no añadían nada al VAN. Si la empresa hubiera considerado la AV, habría podido hacer ofertas de hasta 866 millones de dólares, ya que la opción de recuperar 700 millones de dólares del precio dos años después, en caso de desastre, habría generado 66 millones de dólares de valor con los precios de las opciones simples.

¡Asegúrese de no perderse su próxima buena oferta pensando demasiado en cómo valorarla!