Objetivos financieros y consecuencias estratégicas

Una de las principales responsabilidades del CEO de cualquier gran corporación es articular las metas financieras de la empresa como un enfoque tangible para su misión y estrategia empresarial. En teoría, estos objetivos los imponen los accionistas a través de las respuestas del mercado de valores al desempeño de la empresa. En la práctica, están profundamente arraigados en los valores y la filosofía política del CEO, y obtienen poder de persuasión de la profundidad de esa convicción.

A pesar de este poder, y dado que las metas financieras de una empresa son tan visibles y tangibles, a menudo se convierten en el punto central de la tensión y las disputas en los niveles superiores de la organización. Tenga en cuenta la forma en que dos números (el rendimiento de la inversión y la tasa de crecimiento de las ventas) llegaron a simbolizar puntos de vista opuestos sobre la estrategia corporativa y el entorno de la empresa A.

La empresa A ha sido líder en su campo durante varias décadas y la comunidad financiera y de inversiones sigue considerándola rentable, confiable y conservadora. Durante la década de 1960 y principios de la de 1970, su CEO sabía exactamente cuáles deberían ser las metas corporativas y financieras y las mantuvo con un compromiso inquebrantable. Veía a la empresa A como un líder indiscutible en tecnología e innovación de productos. El suyo era un estándar de excelencia simple: retorno de la inversión. «No me importa el crecimiento de las ventas», decía. «Deme el liderazgo tecnológico y la promesa de un ROI superior y el crecimiento se arreglará solo».

Durante gran parte de su mandato, al parecer tenía razón. Los beneficios de la empresa satisficieron con creces los fondos necesarios para la inversión y la empresa A acumuló importantes reservas financieras. El liderazgo del CEO contó con el firme apoyo del consejo y lo aplaudió la comunidad financiera.

Un nivel más abajo, el gerente destinado a ser el sucesor del CEO tenía una visión diferente del negocio. A medida que ascendió en las filas de la dirección de línea, vio cómo varias de las principales líneas de productos de la empresa maduraban gradualmente y sus mercados desarrollaban las características de un producto básico; el alto volumen de ventas, los bajos costes y la disminución de los márgenes de beneficio caracterizaban ahora una posición competitiva sostenible. El éxito dependía más de la cuota de mercado.

Para este gerente, la tasa de crecimiento corporativo era igual, si no más importante, que el ROI como enfoque de la estrategia corporativa. Sin una tasa de crecimiento que igualara o superara a la del sector, la cuota de mercado de la empresa A no solo disminuiría, sino que también lo haría su potencial para maximizar el ROI. A diferencia de su jefe, él decía: «Deme una tasa de crecimiento superior y el ROI se arreglará solo». Los puntos de vista opuestos produjeron una tensión persistente en la cúpula de la empresa A, tensión que solo se resolvió cuando el nuevo CEO asumió el cargo.

La base de investigación

Este artículo se basa en un estudio de investigación de tres años, realizado con el profesor Jay Lorsch

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De hecho, puede que ambos ejecutivos tuvieran razón, en su época. En un mercado de nuevos productos, las empresas con una posición propia de nivel inicial pueden exigir rentabilidades superiores como condición para la inversión. Sin embargo, a medida que la competencia erosiona esa posición, las empresas solo pueden tener éxito si siguen financiando la inversión necesaria para mantener una cuota de mercado saludable, incluso cuando eso vaya acompañado de una disminución del ROI.

Mi estudio de organizaciones como la empresa A ha revelado ciertas características del sistema de objetivos financieros corporativos que a menudo se pasan por alto y que contribuyen a malinterpretar el proceso de fijación de objetivos. Por ejemplo:

• Contrariamente a la creencia popular, las empresas no anteponen el máximo beneficio a todo lo demás. En la práctica, no existen prioridades financieras absolutas o eternas; cambian a medida que cambian los entornos económico y competitivo.

• Las empresas maduras asignan prioridades a varios objetivos financieros en función del poder relativo de los distritos económicos representados por estos objetivos individuales, ya sean los mercados de capitales o productos o el mercado de recursos humanos.

• Las empresas no tienen el derecho inalienable a «soñar un sueño imposible» ni a fijarse ningún objetivo. Desde el momento en que una empresa decide entrar en un segmento determinado del mercado de productos o capitales, su competencia impone límites y condiciones a los objetivos que puede alcanzar de manera realista.

• La gestión del sistema de objetivos financieros de una empresa es un proceso interminable en el que se deben equilibrar las prioridades contrapuestas y conflictivas. En cualquier momento, el sistema es potencialmente inestable debido al cambiante entorno empresarial y a los cambios de poder e influencia entre las circunscripciones.

• El mercado interno de capitales de una empresa debe tratar continuamente de conciliar la demanda y la oferta de fondos. Impone una disciplina impersonal y objetiva a los objetivos contradictorios que afectan al flujo de fondos y exige que los que impulsan la demanda se equilibren con los que impulsan la oferta. Un ejecutivo no puede cambiar ningún objetivo sin tener en cuenta el impacto en todos los demás.

• A la mayoría de los directivos les resulta difícil entender y aceptar todo el sistema de objetivos. Aunque las metas financieras parecen objetivas y precisas, de hecho son relativas, cambiantes e inestables. Además, los gerentes subordinados normalmente los ven desde la perspectiva limitada de sus responsabilidades inmediatas. Incluso los altos ejecutivos, que tienden a estar más dispuestos a una circunscripción que a otra, tienen dificultades para aceptar este sistema como un compromiso político legítimo entre estas prioridades contrapuestas y contradictorias. La mayoría de los directivos consideran que el sistema de objetivos financieros de su empresa, en el mejor de los casos, es caprichoso y, en el peor, incoherente e incluso hostil. Aunque saluden obedientemente cuando el sistema está en el asta de la bandera, albergan ideas sombrías sobre si realmente representa sus intereses propios.

Espero que este artículo contribuya a que todos los miembros del equipo directivo entiendan mejor la naturaleza y el funcionamiento de un sistema de objetivos financieros. Aunque los miembros sin duda seguirán difiriendo en sus puntos de vista sobre las prioridades correctas, deben entender cómo funciona el sistema, que existen límites objetivos en la elección de la dirección, que las metas son interdependientes y que un cambio en una meta siempre requiere una compensación con otra.

Cómo funciona el sistema

El proceso de planificación de una empresa establece una serie de objetivos corporativos en respuesta a diferentes prioridades. La sede central trata de incluir algo para todos los gustos, ya que exhorta a la empresa a: crecer de forma agresiva en segmentos de mercado prometedores; seguir siendo la número uno en calidad de los productos, los mercados y la tecnología; atraer y retener a personal directivo y técnico superior; diversificar; proporcionar un flujo de ingresos estable, un rendimiento de la inversión superior, dividendos estables, una relación precio-beneficio superior; y mantener una política de deuda conservadora. La sede considera que estos objetivos respaldan la misión más amplia de la empresa y responden a las necesidades de los inversores, los directivos, los empleados, los clientes y las comunidades de acogida.

¿Por qué los altos directivos esperan tanto? ¿No saben que ninguna empresa puede lograr todo esto sin concesiones? Obviamente lo saben. Pero muchos creen sinceramente que todos los miembros de la extensa familia empresarial comparten los mismos intereses, que están de acuerdo en que lo que es bueno para uno es bueno para todos y que comprenderán si sus intereses particulares a veces tienen que pasar a un segundo plano.

Sin embargo, en un mundo de recursos escasos y horizontes finitos, ese altruismo no siempre existe. No cabe duda de que, a corto plazo, el interés propio de una persona debe inclinarse ante el bien común. Sin embargo, para muchas de las partes implicadas, el corto —o una serie de carreras cortas— es el único plazo largo. Todo el mundo aprende que la economía no garantiza la distribución equitativa de los beneficios finales de la empresa.

La empresa tiene que hacer concesiones. Tomemos sus relaciones con los mercados de capitales. Solo unas pocas empresas, y luego solo por períodos breves, capten la atención y el entusiasmo de los mercados de valores y reciban el equivalente a un cheque en blanco para nuevas inversiones. Para la mayoría, la ventana del mercado público de capitales parece abrirse y cerrarse al azar, sin tener en cuenta sus necesidades individuales. La sensación de que esa ventana se les cae de las manos ha inculcado un espíritu de autosuficiencia en muchos directivos. Para impulsar el crecimiento, se basan principalmente en los fondos generados internamente, junto con límites de deuda conservadores vinculados a la base de capital. Los fondos confiables, incluso en empresas grandes, maduras y exitosas, son finitos.

El modelo autosuficiente

Todos los objetivos corporativos que afectan al flujo de fondos dentro de una empresa son el resultado de compensaciones explícitas e implícitas entre intereses contrapuestos. Una empresa puede expresar estos objetivos (y las compensaciones) de forma cuantitativa. El gráfico del gráfico I reduce el sistema de objetivos de una empresa típica a cuatro variables clave: los objetivos de crecimiento de las ventas y la rentabilidad de los activos netos (RONA) y los ratios de pago de dividendos y deuda-capital. Aunque se pueden incluir otros objetivos para mejorar la sofisticación del gráfico, empiezo con un modelo sencillo para mostrar los objetivos principales y la técnica básica. (Para obtener una explicación de la fórmula en la que se basa este gráfico, consulte el apéndice.)

Anexo I Un sistema de objetivos financieros equilibrado Fuente: Gordon Donaldson, Managing Corporate Wealth: The Operation of a Comprehensive Financial Goals System (Nueva York: Praeger Publishers, 1984), pág. 69. Adaptado con permiso.

Apéndice: La ecuación del crecimiento autosostenible

La idea de que el sistema de objetivos financieros de una empresa puede alcanzar el equilibrio si las

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La línea diagonal del gráfico I define los pares aceptables de crecimiento y los objetivos de RONA para un crecimiento autosostenible en una empresa con un objetivo de deuda/capital de 0,50 y un objetivo de pago de dividendos de 0,30. (Se supone que el tipo de interés después de impuestos es del 6%)%.) Estas cifras definen tanto la pendiente como la posición de la línea, así como la división entre los sectores de déficit y superávit. El ejemplo hace suposiciones de planificación normales: una ratio estable entre las ventas y los activos y los activos con respecto a los activos netos, un coste de sustitución de la base de activos existente no superior al importe de los cargos por depreciación y una tasa de inflación moderada.

El gráfico muestra la relación entre los objetivos relacionados con la demanda (impulsados por la tasa de crecimiento de las ventas) y los objetivos relacionados con la oferta (impulsados por el rendimiento corporativo de la inversión, ya que se reduce en función de la cantidad que se paga a los accionistas y mejora con el nivel de deuda individual de la empresa). El gráfico demuestra que, dadas las políticas particulares de dividendos y deuda de una empresa, su sistema de objetivos financieros solo será autosuficiente si sus objetivos de crecimiento y ROI se pueden representar con un solo punto en la diagonal. Si una empresa no tuviera deudas ni pagara dividendos, la pendiente de la diagonal sería de 45°, la diagonal dividiría el gráfico por la mitad y la rentabilidad de los activos netos sería igual a la rentabilidad del capital. En ese caso, si la tasa de crecimiento de las ventas de la empresa fuera igual a la de RONA, se autofinanciaría.

Sin embargo, en el anexo I, RONA se ve afectada tanto por la deuda como por los dividendos, y debe ser superior a la tasa de crecimiento de las ventas para poder financiar la empresa sin recurrir a los mercados de capitales. Para una tasa de crecimiento del 10%%, a menos que el RONA de esta empresa en particular sea igual o superior a 11,5%, habrá un déficit de fondos generados internamente. Por supuesto, la dirección puede elegir cualquier par de objetivos de crecimiento y ROI en el espacio entre los dos ejes. Pero, por ejemplo, si esta empresa tuviera como objetivo una tasa de crecimiento de las ventas del 16%%, y una RONA de 12%, implicaría un déficit de fondos significativo, una posición estratégica insostenible a largo plazo, si no a corto plazo.

Las políticas de deuda y dividendos de una empresa definen la pendiente de la línea de autosuficiencia empresarial y sus puntos de intersección con los ejes. Un objetivo de deuda/capital más agresivo, combinado con un pago de dividendos más bajo, ampliaría la zona de superávit, reduciría la zona de déficit y aumentaría el potencial de crecimiento de cualquier RONA determinada.

Los altos directivos pueden utilizar este tipo de gráficos para comunicar el significado y la disciplina de un conjunto integrado de objetivos financieros a los subordinados y para hacer un seguimiento del desempeño en función de los objetivos. El gráfico muestra el impacto de las compensaciones que constantemente necesitan las metas y objetivos contrapuestos.

Objetivos desequilibrados

Para ayudar a guiar a sus altos directivos, la empresa B elaboró una declaración de misión y objetivos corporativos que contenía 24 artículos. Algunas influyeron directamente en la naturaleza, la magnitud y el ritmo de las nuevas inversiones: el CEO se centró en determinadas líneas de productos para lograr un rápido desarrollo, alcanzar una cuota de mercado y un rango específicos en el sector, tasas de crecimiento del volumen de operaciones, una cartera equilibrada de actividades empresariales y expansión en el extranjero. Otros se centraron en las fuentes de los nuevos fondos de inversión: el objetivo de rentabilidad de la inversión, la tasa de crecimiento de los beneficios, la proporción de beneficios retenidos, la disminución de la ciclicidad de los beneficios, los niveles máximos de deuda y las calificaciones mínimas de los bonos.

El CEO expresó algunos objetivos en términos cualitativos, pero cuantificó otros, como he descrito en el anexo II. Los 18% tasa de crecimiento y 14% El objetivo de RONA elegido por la empresa se encuentra en la intersección de la cuadrícula que divide el gráfico en cuatro zonas de rendimiento. La línea de crecimiento autosostenible que divide los sectores con déficit y superávit se define mediante una ratio deuda-capital objetivo de 0,33 y una ratio objetivo de retención-beneficio de 0,67.

Prueba II El desempeño de la empresa B en relación con sus objetivos entre 1970 y 1978 Fuente: Donaldson, Managing Corporate Wealth, pág. 138. Adaptado con permiso.

¿Por qué un desequilibrio?

El gráfico deja claro que un desequilibrio en el sistema de objetivos de la empresa se tradujo en un déficit sustancial de flujo de fondos. ¿Por qué? ¿Este desequilibrio fue deliberado o inadvertido? Una estrategia de financiación del flujo de caja tan deliberada puede estar respaldada por reservas líquidas, capital invertido infrautilizado o una adquisición. Sin embargo, la dirección no puede mantener esas estrategias indefinidamente. En este caso, el desequilibrio se produjo cuando la dirección desarrolló cada objetivo en respuesta a las presiones del momento. Además, los criterios de rendimiento de cada uno están fuera de este sistema de objetivos en particular.

Para garantizar un crecimiento de las ventas superior a la media, por ejemplo, la dirección fijó su objetivo de tasa de crecimiento como un múltiplo arbitrario del crecimiento real del PNB. Al mismo tiempo, el objetivo de la empresa (ser la número uno en cada segmento del mercado de productos) implicaba que la empresa alcanzaría o superaría la tasa de crecimiento de cada industria de productos. Nada en el proceso de planificación garantizaba que estos dos conceptos de crecimiento convergieran de forma natural o necesaria.

El lado de la oferta de la ecuación del flujo de fondos también contenía inconsistencias sin resolver. La empresa vinculó el crecimiento de sus beneficios a las ventas y, por lo tanto, al PNB. Por otro lado, el objetivo de ROI era más arbitrario, se eligió para adelantarse al rendimiento actual y estaba vinculado a los logros anteriores. La empresa no había comprobado si los dos objetivos eran consistentes, pero obviamente estaban relacionados.

Por sí solos, los goles tenían mucho sentido. Cada uno tenía una sólida razón organizativa y económica. Cada una de ellas contribuiría legítimamente a la salud de la empresa. Cada una representaba una parte de la realidad corporativa. Pero la dirección no reconoció las consecuencias de su interacción en el flujo de fondos. No se pueden alcanzar todos. La dirección no había podido elegir entre ellas, hacer concesiones. Y el desequilibrio que se muestra en la prueba II se debió a un descuido de la dirección.

Por supuesto, el desempeño interanual de cualquier empresa suele no cumplir su objetivo, a veces por un amplio margen. A corto plazo, es posible que la dirección tenga que hacer concesiones deliberadas entre la tasa de crecimiento y el RONA. El crecimiento acelerado a menudo implica una inversión acelerada e inicial, un aumento de los costes y una posible reducción de los márgenes de beneficio para ganar cuota de mercado. Las vicisitudes económicas y competitivas también producen cambios inesperados en el rendimiento. Sin embargo, la función central de un objetivo corporativo es dirigir todas las decisiones y acciones de la dirección hacia la Zona II, en la que se superan los dos objetivos principales.

A juzgar por el rendimiento pasado, las metas financieras de la empresa B, de lograrse, marcarían nuevos máximos. Sin embargo, de 1970 a 1978, la empresa nunca penetró en la Zona II, aunque apareció a una distancia de ataque en 1978. El diagrama muestra cómo el rendimiento de las ventas no logró reducir la ciclicidad, cómo la recesión de 1974 y 1975 perjudicó tanto el crecimiento como el ROI y cómo la empresa B operaba con un déficit insostenible y, en cierto sentido, la recesión y su reducción forzosa la rescataron del problema. Los años 1976 y 1977 fueron importantes porque, con una RONA de 12% y una tarifa de venta del 9%, la empresa estuvo muy cerca de lo que debería haber sido su objetivo para un sistema de objetivos equilibrado (suponiendo que el RONA de la empresa estuviera en el máximo potencial de su entorno industrial colectivo o cerca de él). Sin embargo, si el sistema de objetivos actual quería sobrevivir, los próximos años tendrían que mostrar un cambio radical con respecto al pasado.

Los objetivos desequilibrados y el rendimiento desequilibrado ponen a prueba la credibilidad y la viabilidad del sistema. Con el tiempo, la relación entre el crecimiento objetivo y el ROI objetivo resulta desequilibrada y uno se convierte en dominante. Si la empresa B se compromete a cumplir sus 18% tasa de crecimiento de las ventas, pero no pudo generar el 22% RONA es necesaria para financiar ese crecimiento de forma sostenida, entonces la respuesta inicial de la dirección puede ser tratar de reducir el posible déficit de fondos aumentando la deuda o reduciendo el pago de dividendos.

¿Hay alguna salida?

En este caso, la brecha es demasiado grande. Podemos medir la magnitud del turno necesario. Va más allá de lo razonable. La empresa B tendría que aumentar los niveles de deuda desde el objetivo del 33%% a 134% de capital. Como alternativa, la ratio de retención de beneficios tendría que subir hasta 1,05 desde un objetivo de 0,67, una imposibilidad obvia. Si bien en teoría es posible combinar los dos objetivos, no sería práctico o solo tendría un éxito parcial para equilibrar el flujo de fondos. Para mantener estos objetivos, la única opción que queda es recurrir al mercado de capitales externo.

En última instancia, el impulso de crecimiento y la necesaria expansión de la inversión chocarán con las preferencias entre riesgo y rentabilidad de los mercados de capitales y la disponibilidad de nuevas inversiones por parte de los prestamistas y los accionistas. Mi investigación sugiere que, tras haber superado los límites de los fondos generados internamente y de las políticas conservadoras de pago de deuda y dividendos, la mayoría de las empresas han preferido reducir su crecimiento en lugar de acudir al mercado de valores público para seguir financiando posiciones establecidas en el mercado de productos. Durante el período que las estudié, las 12 empresas de mi muestra de investigación realizaron solo dos emisiones de acciones ordinarias al contado.

Queda por ver si alguna empresa podría mantener un grado tan alto de autosuficiencia financiera durante la próxima década. Inevitablemente, la inflación acelerada de finales de la década de 1970 y su posible resurgimiento en la década de 1980 requerirán que la base agregada de activos corporativos estadounidenses vuelva a financiarse en los mercados de capitales nacionales. En la medida en que las empresas tengan que volver a acudir al mercado de valores para financiar la base de activos establecida, les resultará más difícil utilizar la renta variable al mismo tiempo como un vehículo atractivo de expansión y de adquisiciones que respalden su diversificación.

Qué impulsa el sistema

Al reconocer que todas las metas financieras son interdependientes, la empresa pronto se entera de que un cambio en una de ellas exige un ajuste compensatorio en algún otro punto de la ecuación del flujo de fondos. Dónde se origina ese cambio y qué objetivos impulsan o dominan el sistema de objetivos financieros son las siguientes preguntas importantes a las que responder. Los académicos y los directores ejecutivos han fomentado la creencia de que el patrimonio de los accionistas y el retorno de la inversión son las principales prioridades de la empresa en todo momento. Pero mis observaciones no respaldan esa creencia. No quiero sugerir que el ROI no sea fundamental; solo que él y los objetivos relacionados que representan alguna versión del interés de los accionistas no siempre impulsan el flujo de fondos. De hecho, la preocupación por una circunscripción o un objetivo distorsiona la realidad de las diversas comunidades a las que hay que dar cabida.

Por regla general, las prioridades del mercado son cruciales para cualquier estrategia corporativa y tenderán a dominar el sistema de objetivos financieros y cualquier cambio que se contemple. El gráfico III describe un ciclo de vida típico de los cambios en las prioridades corporativas.

Anexo III El ciclo de vida de las prioridades financieras corporativas Fuente: Donaldson, Managing Corporate Wealth, pág. 148. Adaptado con permiso.

Pensemos en una empresa del mercado único de productos que opera en un sector altamente maduro y competitivo (zona IV). Tanto el crecimiento de las ventas como el rendimiento del ROI están por debajo de los niveles históricos. La empresa puede o no ser capaz de financiar su propio crecimiento (posición 5 frente a la posición 1).

Algunas de las industrias básicas de chimeneas de los Estados Unidos se han encontrado en esa situación recientemente. En estos casos, las prioridades a corto plazo del mercado de productos han impulsado el sistema de objetivos financieros. Como mínimo, la empresa se siente impulsada a crecer al menos tan rápido como su industria para preservar, si no aumentar, su cuota de mercado. También reinvertirá en las instalaciones existentes para mantener o mejorar la eficiencia y la rentabilidad. La razón es básica: en cualquier juego, entra hasta que sale, especialmente si cree que es el único juego de la ciudad. Según las mejores tradiciones competitivas estadounidenses, cuando es el número dos, cinco o diez, se esfuerza más.

El ciclo estratégico

Sin embargo, en algún momento, otras variables organizativas, como la necesidad de atraer y mantener a la dirección superior, hacen que esas condiciones sean intolerables. La empresa podría tomar medidas para escapar del implacable imperativo de inversión de su base industrial tradicional. El grado, la dirección y el método de esta diversificación varían de una empresa a otra, ya sea internamente o mediante una adquisición.

Según los términos del anexo III, la empresa pasa de la zona IV a la zona I. Lo ideal es que busque un mayor crecimiento y un mayor ROI. Ambas cosas se pueden lograr más fácilmente moviendo la actuación a lo largo de la diagonal. Sin embargo, con frecuencia, el crecimiento y la inversión preceden al ROI e incluso pueden requerir su sacrificio a corto plazo. La empresa debe penetrar en mercados de productos nuevos y desconocidos para establecer una cuota de mercado estable y rentable.

En el caso de la empresa A, mencionada al principio, el cambio de prioridades se debió a la evolución de la competencia en sus mercados de productos. Al insistir en la prioridad absoluta del ROI, el primer CEO llevó a la empresa A a la zona III (posición 4), donde tenía un balance de alta liquidez. Reconociendo la madurez del mercado de productos, su sucesor intentó tomar la ruta más directa hacia la zona I (posición 2) para evitar la inaceptable alternativa de la posición 5. De hecho, las grandes reservas de líquido de la empresa A le permitieron operar durante algún tiempo del ciclo de déficit desde la posición 1 hasta la posición 3.

Las empresas sin reservas líquidas ni capacidad financiera no pueden operar en la Zona I con tasas de crecimiento superiores pero rentabilidades inferiores durante mucho tiempo. En algún momento, sentirán una gran presión para reducir el déficit aumentando la ratio deuda-capital o reduciendo el pago de dividendos. Sin embargo, estas acciones despertarán las preocupaciones latentes de la circunscripción del mercado de capitales. Los prestamistas verán estirados sus límites de solvencia o los accionistas sentirán que se han superado sus normas de tasa de reinversión de los beneficios. Los mercados de capitales presionarán para que se preste más atención a sus prioridades.

Si la empresa se diversifica mediante adquisiciones y recurre a valores de renta variable como medio de cambio, será muy sensible a las prioridades del mercado de capitales. El capital pasa a ser fundamental. Por lo tanto, al responder inicialmente a las fuerzas del mercado de productos y a las prioridades de crecimiento y diversificación, la empresa pasa a depender más del mercado de capitales externo y, entonces, debe volver a hacer hincapié en el ROI y los beneficios para los accionistas como precio de esa dependencia.

Si la estrategia tiene éxito, la empresa eventualmente alcanzará la posición 3 o 4 en la zona II o III. Tras recuperar la autosuficiencia, la empresa puede volver a adoptar una política de deuda más conservadora o aumentar el pago de dividendos. Así dependerá menos del mercado de capitales externo y de la prioridad de sus objetivos.

Pocas empresas pueden seguir este camino sin una serie de giros y vueltas inesperados. Sin embargo, este modelo ayuda a señalar cómo evolucionan las estrategias y cómo cambia la prioridad de las metas financieras en respuesta a un entorno corporativo cambiante.

Diversificar, ¿o no?

La autosuficiencia financiera es un requisito previo natural y apropiado para un alto grado de independencia de la dirección. Sean cuales sean los méritos desde la perspectiva de la sociedad, la corporación industrial estadounidense ha podido crear su propio mercado de capitales privado. Cuando todo va bien, garantiza un mínimo de disciplina financiera externa. Por supuesto, liberarse de la disciplina externa es cuestión de grado, pero la gestión financiera corporativa tiene como objetivo implícito, si no explícito, reducir la dependencia de la incertidumbre y la interferencia de los mercados de capitales.

Otro elemento para lograr la independencia empresarial y gerencial es la diversificación. Varios críticos corporativos se han preguntado si la reciente oleada de diversificación empresarial mediante adquisiciones o fusiones es apropiada. Esa preocupación no es nueva. La mayoría de las empresas maduras buscan la diversificación en algún momento de su historia e inevitablemente sufren conflictos entre los intereses de los accionistas y los de la organización y sus directores profesionales. Aunque a menudo expresan sus motivos para la fusión en términos del interés de los accionistas, los gestores se centran en la diversificación porque esa estrategia:

• Sienta las bases de un mercado interno de capitales que ofrece a la empresa un alto grado de autosuficiencia financiera durante un largo período de tiempo.

• Estabiliza los ingresos corporativos y garantiza un uso más eficiente de los recursos humanos y financieros.

• Permite a la organización sobrevivir a la inevitable caída de determinados mercados de productos.

Estos objetivos son racionales y justificables. La sociedad debería valorarlos. Sin embargo, la diversificación puede suponer algunos costes para la comunidad de inversores profesionales, ya que reduce el número y la variedad de vehículos de inversión accesibles para la cartera individual, reduce la información disponible en las unidades corporativas individuales y, en ocasiones, pone los recursos en manos de gestores con objetivos o capacidades inferiores. Un inversor profesional no necesita las ventajas de la diversificación que reducen el riesgo mediante una fusión o una adquisición, beneficios que valora la gestión poco diversificada de la empresa adquirente o adquirida.

La comunidad de inversores tampoco es la única posible perdedora. Ampliar la base de beneficios de la empresa con múltiples fuentes reduce la capacidad de cualquier consumidor, competidor o empleado de disciplinar el proceso de toma de decisiones de la dirección.

Una jugada ganadora

Un productor y comercializador nacional de alimentos básicos se embarcó en una ambiciosa estrategia de diversificación poco después de la Segunda Guerra Mundial. Su tecnología era simple y madura, el mercado era muy competitivo, los márgenes de beneficio eran estrechos y el crecimiento era modesto. La nueva dirección de posguerra decidió emprender un cambio radical. Al tiempo que racionalizaba las instalaciones de producción y distribución de los productos existentes, la empresa comenzó a adquirir de forma agresiva alimentos y productos relacionados para su distribución nacional o regional.

Durante diez años, la empresa se diversificó enormemente; el producto original llegó a representar solo una parte modesta de sus ventas. Aunque la dirección admitió que había cometido algunos errores, consideró que la estrategia había sido un éxito. Durante el período inicial de rápida diversificación y crecimiento, la relación precio-beneficio de la empresa fue superior, pero cayó a niveles medios una vez finalizado el programa.

No todas las estrategias de diversificación tienen tanto éxito; todos ganaban, desde la organización y sus directivos hasta los accionistas originales (si aguantaban lo suficiente y se agotaban pronto). Los accionistas ganaron, no porque la empresa hubiera reducido su riesgo mediante la diversificación, sino por su astuta selección y su buena gestión. En lugar de dejar la empresa original de un solo sector y diversificarse por su cuenta, se quedaron con la dirección y se arriesgaron a que lo hiciera mejor a largo plazo.

Hubo un perdedor: los miembros de la circunscripción original del mercado de productos que perdieron el poder de negociación y la influencia. Anteriormente tenían el poder de dominar las prioridades corporativas, ya que su cooperación era esencial para la supervivencia de la organización. En la empresa diversificada, ese poder había desaparecido. La dirección podría ahora, si así lo quisiera, abandonar el mercado de productos originales sin amenazar gravemente a la organización.

A veces, las empresas diversificadas llevan el objetivo de la autosuficiencia financiera —esencial para la organización en su conjunto— de forma indiscriminada hasta el nivel de las divisiones o del mercado de productos individuales. Una empresa llegó a decir a sus directores de mercado de productos que su incapacidad para obtener una rentabilidad capaz de apoyar su crecimiento individual era «una prueba de que son ciudadanos de segunda clase».

De hecho, las posiciones individuales en el mercado de productos pueden funcionar adecuadamente, en cualquier momento dado, en modo superávit o déficit. Exigir la autosuficiencia de todas las posiciones en el mercado de productos es negar no solo la realidad, sino también uno de los principales objetivos de la diversificación: hacer una transición ordenada de un flujo de ingresos que se ha agotado a uno que sigue siendo abundante. Lo ideal es que la eliminación gradual de una posición de producto madura coincida con la introducción gradual de un puesto de nivel inicial en una industria de alto crecimiento, que operará con déficit. En la práctica, por supuesto, el sistema de objetivos financieros está diseñado para motivar y disciplinar. Al igual que un padre, la gerencia a menudo se impacienta por sus posiciones de productos infantiles para crecer y ser autosuficientes, lo que ayuda a mantener a los hermanos menores.

¿Qué es la realidad financiera?

Se ha desatado un acalorado debate sobre qué objetivos financieros rigen la gestión empresarial, si los imponen desde fuera (los inversores miopes) o los desarrollan desde dentro (los directores de carrera) y si sirven a los mejores intereses de la empresa y la sociedad. He descubierto que la cuestión va más allá de la conocida cuestión de si las prioridades financieras a corto plazo distorsionan el proceso de asignación de recursos.

Los objetivos de una empresa no existen en el vacío. Inevitablemente, se enfrentan a la realidad del entorno corporativo actual y a la estrategia establecida. Una grave incoherencia con esa realidad amenaza la disciplina del sistema. En esos casos, la dirección racionaliza e ignora de forma persistente las discrepancias entre los objetivos y el rendimiento o, lo que es peor, distorsiona las acciones y los resultados declarados para cumplir con las expectativas.

A corto plazo, las metas financieras las establece en gran medida la dirección, y no la hace. Pueden ser el resultado de decisiones estratégicas pasadas que colocaron a la empresa en un mercado de productos determinado, la implicaron en un acuerdo de préstamo a largo plazo con una institución determinada, asumieron ciertos compromisos contractuales o diseñaron una estructura organizativa determinada para llevar a cabo la estrategia. Estas cosas en conjunto determinan un entorno que impone un conjunto de condiciones financieras específicas y objetivas para lograr un rendimiento exitoso. Estas realidades dominan el diseño del sistema de objetivos a corto plazo. Como consecuencia natural de la implementación de la estrategia competitiva existente, se mantienen en vigor mientras la estrategia continúe. Las fuerzas del mercado actuales describen las tasas de crecimiento y rentabilidad requeridas, así como las restricciones de la deuda y los dividendos. Los entornos competitivos reducen los límites de las opciones.

Sin embargo, mucha confusión suele deberse a la mezcla indiscriminada de objetivos a corto y largo plazo. La implementación de la estrategia existente en los mercados de productos existentes determina los objetivos a corto plazo, mientras que las nuevas direcciones estratégicas trazan de forma implícita o explícita las nuevas prioridades a largo plazo. La diferencia temporal depende del tiempo necesario para implementar la redirección estratégica en los mercados de productos o capitales, la estructura organizativa o el personal. Para las empresas cuyo entorno competitivo actual satisface las expectativas a largo plazo, esta cuestión representa una distinción sin diferencia. Sin embargo, para los directivos o los inversores que no estén satisfechos con el rendimiento a corto plazo, es importante mantener separados los dos horizontes y sus sistemas de objetivos relacionados.

Ya sean cualitativos o cuantitativos, los objetivos a largo plazo relacionan el desempeño de la empresa con el universo empresarial en el que compite por el capital, los recursos humanos y las oportunidades de mercado. Los objetivos a corto plazo relacionan el desempeño en el entorno industrial actual con el de los principales competidores. Al definir los objetivos a largo plazo, los directivos son libres (y de hecho tienen la responsabilidad) de ignorar el entorno actual y de fijar objetivos que cumplan o superen los mejores resultados del país para las empresas de su clase de riesgo. La empresa B, a la que se hace referencia en el anexo II, quería crecer más rápido que el PNB y, por lo tanto, superar a la empresa industrial media en tasa de crecimiento. Otras empresas han hecho lo mismo al intentar igualar el cuartil superior del Fortuna «500» o el doble de su tamaño cada cinco años (un rendimiento obviamente superior a la media).

Estos objetivos trascienden las condiciones competitivas actuales. Mezclar los dos horizontes de planificación en un solo documento de planificación, como hizo la empresa B, es crear confusión entre las bases de la dirección. Como el objetivo a largo plazo de la empresa B estaba relacionado con el rendimiento corporativo agregado, se trataba de un vago destello en los ojos del CEO o de una forma indirecta de alertar a la dirección de un cambio inminente en el lugar de las operaciones del mercado de productos. A menos que la empresa precise el objetivo especificando planes y un calendario para la redirección estratégica, el objetivo tendrá poco impacto en el comportamiento de la organización. El objetivo a largo plazo puede ser motivo de preocupación para los responsables del desempeño actual, pero la inmediatez de las metas a corto plazo siempre impulsará las metas a largo plazo.

A menudo se produce un conflicto de objetivos importante cuando las empresas cuantifican sus objetivos de ROI. En un sentido amplio, todas las empresas deberían tratar de encontrar el ROI más alto y sostenible y, al mismo tiempo, mantener una posición sólida en el mercado y un equipo directivo de primera calidad. Expresado en términos operativos, significa igualar o superar el rendimiento de la empresa o el sector.

Pero la dirección suele elegir un objetivo de ROI que es: (1) puramente arbitrario, elegido porque supera el rendimiento anterior de la empresa y pone a prueba el «alcance» corporativo; (2) más específico para adaptarse a la ecuación de crecimiento autosostenible, financiar el crecimiento previsto y liberar a la organización de una dependencia excesiva de los mercados de capitales públicos; o (3) se basa en una medida del mercado de capitales del coste del capital, la deuda y el capital de la empresa, y ajustado por su clase de riesgo o «beta».».

Los dos últimos objetivos de ROI subrayan el contraste entre los objetivos a corto y largo plazo y apuntan a la confusión que puede surgir en el sistema de objetivos financieros corporativos cuando la dirección no identifica claramente el horizonte temporal a alcanzar. Una empresa basa el ROI necesario para un crecimiento autosostenible en los dictados del entorno empresarial y la estrategia competitiva actuales. La gerencia puede describirlo correctamente como un objetivo a corto plazo relacionado con la estrategia actual y la necesidad de un flujo de fondos equilibrado.

Por otro lado, el coste corporativo del capital pone a prueba el rendimiento individual frente al rendimiento empresarial agregado. A juzgar por los mercados de capitales en los que la empresa compite por los fondos, la medida pone a prueba la necesidad (o la sensatez de) una redirección estratégica de los recursos, aborda las cuestiones a largo plazo y se describe correctamente como objetivo a largo plazo. Muchas empresas suelen utilizar esta medida, y creo que por error, en el proceso de presupuestación de capital como objetivo a corto plazo o tasa límite en la evaluación de los proyectos de inversión en curso. En esa implementación de la estrategia existente, sería más apropiado un objetivo de ROI autosostenible u otro estándar a corto plazo. El coste del capital de mercado implica una alternativa estratégica realista y factible que con frecuencia no existe. Solo cuando la empresa está considerando activamente una reorientación estratégica de la inversión (la mayoría lo hace con poca frecuencia), el tipo de mercado para el coste del capital, la deuda y el capital es el estándar adecuado.

Espero que los directivos reconozcan la complejidad inherente a cualquier sistema de objetivos financieros bien diseñado y el cuidado necesario a la hora de seleccionar y aplicar los objetivos individuales. A menos que los directivos se aseguren de que todos los objetivos principales son coherentes entre sí, con el entorno económico y competitivo de la empresa y con su estrategia empresarial operativa, los objetivos no servirán como una disciplina eficaz.